SpaceX与Tesla讨论合并，AI业务与Musk控制权成分析焦点

哦，当然，SpaceX 的信用风险相当高，因为它马上就要再借400亿美元购买英伟达芯片，但谁在乎呢？SpaceX 和 Tesla 已成立特别委员会，讨论合并事宜！

你觉得这桩合并有多大吸引力，很可能取决于你在多大程度上相信 Elon Musk 所说的他想去火星，或者用他在本周 SpaceX 财报电话会议（以及早些时候的 S-1 文件）上的话来说，“传播意识之光”。现在，一个掌握合理信息的人都知道，我们没有相关技术——坦白说，甚至没有足够的原始信息来开发这项技术——以支持人类在太空中生存。这就意味着要靠机器人。但地球与月球或火星之间的通信延迟，会使控制机器人变得困难。因此，拥有能自主决策、只需地球进行最低限度监督的人工智能机器人，便成了科幻逻辑的下一步。

“合作开发超级智能软件有很多好处。”

如果你相信 Musk 的说法，我们谈论的技术正通过自动驾驶汽车（Tesla）、LLM（SpaceX）和人形机器人（Tesla）开发，而它们都需要数据中心（SpaceX）。巧的是，两家公司刚刚都发布了财报。另一方面，如果你认为火星只是 Musk 用来向公众解释自己种种举动的有用虚构，那么，这场合并能给 Musk 带来大量资金和控制权。

Musk 在最近的 SpaceX 财报电话会议上表示，SpaceX 和 Tesla“合并有很多道理”。为什么？“合作开发超级智能软件有很多好处。”但人工智能——啊，抱歉，是超级智能软件并不是 SpaceX 目前真正从事的业务。在周二发布的第三季度财报中，SpaceX 报告称，其人工智能——不不不，超级智能部门营收为75.6亿美元。子类别“SI 解决方案与基础设施营收”——我认为这涵盖了 Grok、Cursor 和新云业务——跃升至70亿美元，超过上季度的三倍。其中一部分是将 Cursor 并入其中带来的，增加了6.08亿美元营收。其余70亿美元的大部分可能来自向 Anthropic 和 Google 出租算力；DA Davidson 分析师 Gil Luria 表示，Grok 的贡献可能较小。

乍一看，这似乎可与 Anthropic 这样的公司相提并论。该公司泄露的 S-1 文件显示，今年上半年，其前沿模型带来了163亿美元营收。但 SpaceX 的 AI 业务看起来更像CoreWeave，而非 Anthropic。虽然新闻稿称“Grok 在企业客户和消费者中的采用率有所提升”，但这个数字并未从裸金属营收中单独列出。而且，如果 Musk 想拿这件事炫耀，他早就会这么做了。

至于周三公布第三季度业绩的 Tesla，业绩糟透了——利润连续第二个季度下滑。这是因为 Musk 显然对普通汽车已经不怎么感兴趣了。相反，Tesla 正在专注于机器人，还有我猜的自动驾驶出租车。（最近还有一场 Roadster 跳跃汽车演示，但它还要几年才能投产，价格非常昂贵，而且 Tesla 无法保证一定会交付。）Musk 在 Tesla 的电话会议上没有详细说明他对合并的看法。

Macroharder

SpaceX 和 Tesla 已经有一些合作关系；例如，SpaceX 从 Tesla 购买了价值 1.31 亿美元的滞销 Cybertruck。过去，SpaceX 也持有过 Tesla 债券。更重要的是，两家公司还宣布了两个 AI——算了，我们就统一叫 AI——合作项目：Terafab 和 Macrohard。

Terafab 是 Musk 打算在德克萨斯州建造的芯片制造项目，他计划通过该项目为自己供应芯片；Intel 也与 Musk 合作开发这项技术，嗯，算是合作。Macrohard 则是一个 AI 项目，可以让人们模拟 Microsoft 已经开发的软件。至少我觉得它应该是这个意思。每次打出后者的名字，我都忍不住祈祷小行星现在就撞上我们所有人，所以自三月宣布以来我们没怎么听到它的消息，或许也算幸运。

“Musk 一向会给旗下公司设定最终未能兑现的时间表。”Reuters 如此指出，其措辞之含蓄，带着一种我只能称之为冷嘲式的轻描淡写

五月发布的 SpaceX 的 S-1 文件称，Terafab 和 Microhard“目前仍处于非常早期的阶段，因此我们与 Tesla 尚未敲定合作的各项细节，包括但不限于财务条款、知识产权以及合作的最终期限。”截至本月早些时候，Intel 首席执行官表示，公司仍致力于这项合作，但它没有义务继续参与 Terafab；S-1 文件还称，双方可能永远不会达成最终协议。Intel 的 Thomas Hannaford 没有立即回复我的邮件；我在邮件中询问双方期间是否签署了任何协议。

本周在与 SpaceX 投资者举行的电话会议上，Musk 声称 Terafab 将在 2028 年下半年实现量产。他还表示，该工厂的首款测试芯片将在 2027 年 5 月或 6 月问世。“Musk 一向会给旗下公司设定最终未能兑现的时间表。”Reuters 如此指出，其措辞之含蓄，带着一种我只能称之为冷嘲式的轻描淡写。电话会议上，一位分析师问 Musk 是否已订购制造尖端设备所需的机器，Musk 没有回答。

公司私下开展的工作往往比公开宣布的更多，因此我不认为 S-1 文件披露的内容是完全定论。可是，最近的 10Q 文件中没有提到 Macrohard，也没有提到 Terafab。

Matt Levine 为 SpaceX-Tesla 合并所作的辩护

Musk 会大谈月球、火星、“以及更远的地方”，而他的粉丝中有相当一部分人对此非常着迷。不过，股东们或许也有一些无聊的财务理由支持这项合并。

假设你天生和我很不一样，而且富有得多，因此你持有不少 Tesla 的股份。你当然非常看好 Elon Musk，但你注意到，这个人的注意力就像嗑了可卡因的松鼠一样难以集中。他几乎一直泡在 X 上，而且经常发表种族主义言论。他还总是跑到白宫做些惹恼潜在 Tesla 客户的事。后来他又公开和总统争吵。有时他对火箭兴致勃勃，有时又对 Dogecoin 兴致勃勃，有时满脑子都是 Grok，有时才会想想汽车。但你注意到，无论如何，他最近考虑汽车的时间少了很多。

基本上，你只要说一声“Nvidia”，就会有人给你一大笔钱

既然他似乎把注意力——如果说他能集中注意力的话——放在了 AI 上，你就会发现一些相当严重的利益冲突。例如，Musk 旗下公司的“AI 都需要同样稀缺的 Nvidia 芯片来驱动”，Matt Levine 指出。他是长期关注 Musk 的观察者。但如果把这些公司合并起来，嗯，也许你就能打造出最强的通用 AI。然后呢？“如果你打造出最强的通用 AI 模型，它也许就能驾驶汽车、操作机器人、上传人类的大脑，还能在 Twitter 上发表右翼观点。”

此外，AI 基础设施正在大规模扩建，所以基本上你只要说一声“Nvidia”，就会有人给你一大笔钱。这次合并会把所有 AI 项目归为一体，还会一并纳入一些汽车、火箭和卫星吧。Levine 写道：“‘给我们 1000 亿美元在太空建数据中心；但如果我们出于某种原因没能在太空建成数据中心，你们可以收回我们的汽车工厂和地球上的数据中心。’这是向信贷投资者推介的好说辞。”

Musk 也有建设实体基础设施的经历——虽然并非总能成功。至少在我看来，与一些比特币矿商相比，他们转型后去建设数据中心，Musk 更值得押注。Luria 说：“如果 Elon 按照他所说的速度建设，他就会有大量富余产能，并能卖掉其中很大一部分。”

从这个角度看，显然 SpaceX 和 Tesla 应该合并，Levine 写道：

它们竟然还是两家独立公司，简直太离谱了！一个人管理着两家规模庞大、业务高度重叠的实体 AI 公司！利益冲突和官僚繁文缛节，真是糟透了！干脆合并，这样那个人每天来办公室时，只需带着一个简单的任务：做出能使这个庞大 AI 集团整体价值和该集团股东利益最大化的选择。如果芯片、工程师、钻机或其他资源应该用于机器人，那就让它们去做机器人；如果应该用于数据中心，那就让它们去做数据中心。股东们已经走到这一步了，肯定相信 Musk 能做出这些决定。只不过现在，研发机器人有利于 Tesla，却不利于 SpaceX；建设数据中心不利于 Tesla，却有利于 SpaceX。Musk 无法同时把两家公司的利益都放在首位。解决办法很简单。

当然，事情并没有那么简单。交易细节很重要；很多人都认为这会是换股合并。（Levine 写道：“我猜收购方会是 SpaceX，部分原因是它的市值更高，但主要是因为 Musk 在那里拥有更大的控制权。”）监管环境也很重要。认为 SpaceX 和 Tesla 应该因 AI 而合并，这是否也有点像是在说明它们不应该合并的反垄断理由？

当前的监管环境在很大程度上是 Musk 通过他在 DOGE 的亲信插手造成的，不妨说相当宽松。现任总统 Donald Trump 的任期还剩两年。此外，市场开始对 AI 感到阵阵不安。今年夏天早些时候，出现了Situational Awareness 那件事，之后又有最近的 CoreWeave 那件事；投资者情绪或许正在发生变化。这意味着“有人推动在 2027 年上半年宣布交易，以便在本届政府任内完成交易”，Bloomberg 写道，并将此说法归于“熟悉此事的人士”。

股份与股份

Musk 对 SpaceX 的控制权比对 Tesla 的控制权更大。他的投票权超过 50%，因为他持有特别的超级投票权股份。他是 CEO、CTO 兼董事会主席。股东在法律上能对这种权力提出挑战的空间非常有限。文件如此表述：“这将限制或阻止你影响公司事务及董事选举的能力。”

然而，在 Tesla，Musk 的投票权只有约 20%。（“只有！”）因此，在 SpaceX 作为收购方的换股合并中，Musk 会突然获得对整个公司的投票控制权。科罗拉多大学博尔德分校法学院教授 Ann Lipton 说：“这是他获得 Tesla 投票控制权的唯一方式。他现在无法在公司上市后将其改成双重股权结构。这是唯一可行的办法。”

如果 SpaceX 以 2 万亿美元或更高的价格收购 Tesla，Musk 就能获得一笔款项

Lipton 说，两家公司都设在德克萨斯州，这让股东提起诉讼变得非常困难。“股东在 Tesla 或 SpaceX 一方成功提起诉讼的可能性微乎其微，因为德克萨斯州设置了太多股东诉讼障碍。”所以，这项风险也就不复存在了。

暂且不谈国家安全（对 SpaceX 而言）和反垄断等更复杂的问题。在联邦层面，证券法基本上就是“你是否披露了信息？”Lipton 指出。因此，SEC，或者说它所剩下的部分，会要求在投票前向股东披露所有信息。只要披露准确，事情就到此为止。在州层面，可能会有一些问题——因利益冲突而造成不公平交易，属于违反信义义务——但Shari Redstone 确实让 Paramount 和 CBS 合并了，所以并非不可能。

Musk 能从这次合并中得到什么？控制权——这是他历来最爱的东西。根据Bloomberg 的说法，这笔交易还可能让他的净资产增加 1100 亿美元。不过，更有意思的是这次合并会如何影响Musk 巨额的 Tesla 薪酬方案。如果发生法律意义上的控制权变更——例如 SpaceX 收购 Tesla——Musk 巨额薪酬方案中的运营里程碑条件就会失效。

那么关键就在于 Tesla 的估值。如果 SpaceX 以 2 万亿美元或更高的价格收购，Musk 就会获得一笔收益。按 2 万亿美元计算，Musk 将获得价值 60 亿美元的股票。他还将加速归属其 2018 年薪酬方案中的股票——这些股票原本要到 2028 年才会归属。控制权变更也意味着他能更早出售这些股票。

这对 SpaceX 有好处吗？假设最终价格在 2 万亿美元左右，那这基本上就是一场势均力敌的合并——这意味着 SpaceX 现有股东的股权将被严重稀释。更糟的是，Tesla 的业务增长停滞，而它在 AI 领域的雄心又耗资巨大。“SpaceX 和 Tesla 合并后，很可能在第四季度的资本支出就接近惊人的 500 亿美元，而两家公司的业务收入远不足以覆盖这个数字。”Shawn Tully 在 Fortune 上写道。

所以从数字角度来看，我觉得不，确实不算对 SpaceX 有多好。但归根结底，Musk 的这些公司都不是围绕数字运作的——它们在某种程度上取决于你有多相信 Elon Musk。这就是Tesla 相对于传统汽车制造商的估值起初所关乎的问题。所以，好吧，把它们合并起来，看看会发生什么吧。到这一步，那些买 Musk 这套说辞的人，肯定知道自己当初答应了什么。

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• Elizabeth Lopatto